基金经理解析系列——陈璇淼

前言：本文是基金经理解析系列的第四期，翻看了前三期的解读，感觉自己的刻画还是不够清晰，今天尝试用新的方法来进行解读，希望能够给朋友们呈现更加简单直观的结果，供大家更好地进行投资决策。

新方法就是“标签化”刻画基金经理的投资风格，尝试用多个、简单的结论性的标签，按照重要性程度进行一一解读，以帮助大家更直观地了解基金经理的投资风格。

陈璇淼的7个标签 

根据自己在调研过程中的理解和总结，我将陈璇淼的投资风格概括为7个标签，按照个人定位的重要性程度，从高到低，分别为：自下而上、白马成长（确定性）、安全边际、逆向投资、均衡配置、长期持股、景气轮动。接下来，依次对这7个标签进行解读。

自下而上 

自下而上精选个股似乎已经成为一个极其老套的标签，但实际接触各类基金经理的过程中，我们还是能够感受到研究个股深度的差异。陈璇淼应该算是对个股研究极为细致的一位，不仅仅对企业的整体性（核心竞争力、成长性之类）把握很强，而且对每个个股的细节都可以如数家珍，所以，在第7个标签里会有“景气轮动”，因为研究的深度很深，所以，对于个股的周期定位把握也是较为准确的，只是基金经理更偏向于长期持有确定性强的公司，而景气周期的判断更多的是作为投资决策的参考。

白马成长（确定性）

自下而上的研究中，基金经理对于持仓品种的“成长”确定性要求很高，在基金经理看来，这种确定性最终是源于企业自身的核心竞争力及其可持续性。因为最看重这种确定性，所以，最终呈现的选股风格上为典型的白马成长风格，在基金经理看来，这是经过考验的确定性，相较于更多基金经理在意的盈利弹性，她更在意这种盈利的确定性，尤其这种确定性经过了多轮周期的考验。

如下图所示，从过往持仓的演变情况也可以看出，基金经理对于“确定性”的要求越来越高，持仓风格也越来越偏向于白马成长。同时，基金经理的持股时长也在不断延长，这点在“长期持股”标签中进行阐述。

安全边际 

尽管都是白马成长投资，但是基金经理对于安全边际的要求是相对较高的，这点在调研的过程中可以感受出来，最典型的就是对于一些“大众情人”股的估值定位，譬如：她会认为30倍（往前估算一年的盈利后）的茅台是偏贵的，认为科技股超过30倍也是偏贵的，看好爱尔眼科、通策医疗，但都因为不符合安全边际要求而没有配置等等。近期调研时，基金经理调侃：“2018年底投资的时候感觉遍地都是黄金，而2019年底再看感觉到处都是坑”——从中可见一斑。

特别说明一点调研后的感受，基金经理对于买入时的安全边际要求是较高的，但是似乎并不会把估值过高作为最核心的卖出原则。

逆向投资 

基金经理认为机会都是跌出来的，风险都是涨出来了。加上自下而上精选白马且对买入估值有较高要求的投资风格，注定了基金经理逆向投资的风格——因为对于这批全市场认可度最高、确定性最强的个股而言，市场是不会轻易给予便宜买入的机会的，唯有系统性杀跌时，尤其是熊市下半场，才会提供最佳的买入机会。

而基金经理在逆势买入方面是较为坚决的，如下图所示，2018年4季度是基金经理2016年3月管理基金以来单季度加仓幅度最大的一次，当然，逆向加仓的前提还是源于前面三个原则的坚守——自下而上精选确定性最强的个股，并确保有极高的安全边际。

均衡配置

相较于很多自下而上精选个股的基金经理而言，陈璇淼在行业的配置上是较为分散和均衡的，无论多看好某些个股，如果均处于相同行业，也基本不会过度超配该行业，而是会在行业个股中择优集中配置，确保在行业配置上的分散——即“行业分散、个股集中”，这使得基金经理在各个阶段表现较为稳定，当然，也会导致基金经理各个阶段的表现不会特别的极致，这方面可以从前面的重仓股持仓分布上进行验证。

长期持股

之所以把这个标签往后排，是因为自己的直观感受是，陈璇淼并非那种特别固守于某些标的的基金经理，尽管她的持股周期越来越长（如下图所示），但是随着持仓个股的估值攀升，基金经理更倾向于努力寻找性价比更优的标的，而非固守于这些标的。

对于这点，个人觉得最大的考验可能就在2020年，如果持仓标的的估值过高，基金经理能否持续挖掘出更加有性价比的投资标的（并且执行到位），当然，这对每个基金经理而言都是巨大的考验，而这方面，陈璇淼对个股研究的深度可能将有助于其更好的应对，这就是接下来最后一个标签“景气轮动”的重要性。

景气轮动

但凡听过陈璇淼路演都会有一种感觉，就是基金经理对个股研究很深，各种细节脱口而出（语速贼快），其对于个股景气周期的研究是较为深入的，只是基金经理更偏向于长期持有确定性强的公司，而景气周期的判断更多的是作为投资决策的辅助。

但是，个人认为，这点可能在未来卖出决策时至关重要，其实A股市场多数投资者都是在追逐景气趋势的，只要景气趋势持续向好，市场对于估值的容忍度会很高，但是一旦景气趋势反转，则会迎来“戴维斯双杀”，这也是未来阶段需要重点防范的风险——真正让高估值破灭的因素往往不是高估值本身，而是支撑高估值背后的景气趋势。

这一点，我还无法肯定陈璇淼能够做得很好，因为还没有经历过真正的检验（备注：2018年1月29日-7月26日期间基金经理因为休产假，期间产品代由他人管理，所以很遗憾还没有经历过市场从牛市转为熊市这种阶段的考验）。但是，从其对个股景气周期的把握上，应该是有助于在这种阶段胜出的，这方面拭目以待，希望能不负所望哈。

以上就是本期基金经理陈璇淼的解析，自下而上、白马成长（确定性）、安全边际、逆向投资、均衡配置、长期持股、景气轮动——这7个标签希望能够帮助大家更加清晰地了解这位基金经理。