鹏华基金梁浩：未来最大的阿尔法和最强的贝塔都来自于创新

导读：鹏华基金梁浩是市场上长期专注于成长股投资的基金经理，从2011年开始，其管理的鹏华新兴产业（206009）就具有鲜明的成长股特征。梁浩擅长对于个股深度挖掘，常常能领先于市场找到未被发掘的成长股。同时，由于行业相对分散，梁浩组合的波动率也不大。

梁浩对于社会发展的变化，有着强烈的热情。他认为社会发展的变迁，是投资中重要的Beta来源。中国社会发展到今天，未来的大Beta很可能来自科技创新，互联网带来的整体社会效率提高，科技在给企业赋能。我们选取代表了梁浩投资方法的金句:

1.       用一级市场方法，管理二级市场的钱

2.       一个优秀的投资者应该把Alpha和Beta都抓住才行

3.       城市化和人口红利，以Beta的形式渗透于很多行业之中

4.       整个做投资的过程，其实是一个全方位自我修炼的过程，学习是没有止境的

5.       “创新”是未来企业获得超额收益的主要源泉

6.       产品力是超额收益的主要来源

【正文】

朱昂：你的投资框架是什么？

梁浩：我的投资框架形成和自己的从业经历有比较大关系。我是2008年加入鹏华基金，用了三年时间在2011年担任基金经理。其中一个很重要的原因是，我在2009年挖掘的一个股票，在一年半时间给公司贡献了很大的盈利。在2011年担任基金经理后，我又在一个几乎顶配的股票上赚了超过10倍的收益。

这两次经历给我带来了深度个股挖掘产生的正反馈，也让我投资风格偏向自下而上选择成长股。和传统自下而上基金经理不同的是，我的研究偏向产业发展趋势，和公司管理层沟通也是更多沟通对于产业发展的深度探讨。用一级市场方法，管理二级市场的钱。

自下而上深度研究要逼近这个公司的真实状态，这也是那么多年我自己切身的体会。所以我的风格就是特别自下而上，做个股深度研究，然后持股周期也很长。即使短期的下跌，基本面不变，我也是不会卖出的。

朱昂：能不能理解，你是追求个股的Alpha?

梁浩：证券投资的超额收益率可以看做两部分之和。第一部分是Alpha，收益和整个市场涨跌无关。第二部分收益来自整个行业和市场的上涨Beta。我把Beta分为两部分，一部分是行业，一部分是市场。当行业表现好的时候，你配对了行业就有收益。在一些环境下，Beta收益常常大于Alpha。

大家常常会说，Alpha和Beta不可兼得。你要么自上而下抓Beta，要么自下而上抓Alpha。没有人能同时把自上而下和自下而上做好。实际上，我做了几年自下而上的个股Alpha挖掘后，越来越体会到，一个优秀的投资者应该把Alpha和Beta都抓住才行。这里说的Beta，不是今年赌一个行业，明年再赌一个行业，而是大的社会发展的Beta。

我们看美国股市，过去三十年表现最好的三个行业是科技、可选消费和医疗，这就是大Beta。相反，电信服务、公共事业、原材料是三个表现最差的行业。欧洲股市过去三十年表现最好三个行业是化工、医疗保健、食品饮料；表现最差的三个行业是银行、电信、零售。然后再看日本，过去三年表现最好三个行业是精密仪器、医药、交通运输；表现最差三个行业是空运、银行、矿业。最后看中国，2005年以来表现最好三个行业是食品饮料、家电，医药；表现最差三个行业是钢铁、采掘，交通运输。

我们一比较就发现，各国表现好的Beta，都是具有国家竞争优势的行业。你首先要理解这个国家的Beta在哪里，否则你长期在一个弱势行业做研究，收益可能非常少。

稳定的GDP增长是中国经济的最大Beta。城市化和人口红利，以Beta的形式渗透于很多行业之中。中国的食品饮料、家电、医药表现很好，背后受益于人口的红利。Beta是长期好的赛道，找到这些长期有Beta的行业，再精选出优秀的个股，就能像滚雪球一样越滚越大。

我过去强于Alpha，但弱于Beta。在经历过这一轮周期后，希望自己能在Beta上有所改进。

朱昂：那么如何构建同时把握Alpha和Beta的能力呢？

梁浩：整个做投资的过程，其实是一个全方位自我修炼的过程，学习是没有止境的。在一个初级研究员的时候，需要对行业内不同的公司进行研究。到了资深研究员，要理解不同的子行业。做了基金经理后，一开始需要扩大视野范围，多了解不同的行业。之后，一个基金经理会进行市场本身的思考，再到社会的思考。从政治、经济、社会、文化等角度来看待市场。

投资中最大的敌人是自己，基金经理不是要打败市场，打败其他人，而是要战胜自己。我们自己一定要有一个学习的心态，包容的心态和开放的心态，要能够自我否定。

Alpha和beta的能力只能在这样的心境下，依靠不断学习，不断总结，逐步修炼出来。一定是需要时间的。

朱昂：那么未来你看好哪些Beta呢？

梁浩：基于时间周期，投资者有三个赛道：短期赛道、中期赛道、长期赛道。短期赛道看重盈利预测上的预期差。中期赛道看重行业景气，包括盈利增速和估值的提升。长期赛道看重国家禀赋，从具有国家背景的优势行业中寻找机会。拉长来看，增长是A股市场最有效的“因子”。大家经常会说分红收益率，我认为有增长的分红收益率才是好的指标。没有增长的高分红收益率，是一个无效的分红收益率，尤其在发展变化如此之快的中国社会，更是如此。

我们看美国股市，在2000年到2010年的时候，科技创新没有取得革命性突破，美国股市大体呈现震荡格局。但是在1995到2000年，美国股市表现很好，背后的Beta是PC互联网创新的浪潮。过去10年美股的Beta也是来自科技创新，是这一轮移动互联网的突破。

从美股市值占比的变化看，信息技术、医疗保健等技术驱动的行业，具备明显的扩张趋势。90年代初美股市值最大的公司以能源和消费为代表，包括美孚石油、沃尔玛、通用电气、可口可乐等。到了今天，美国市值最大的公司都是以苹果、谷歌、微软、亚马逊为代表的科技公司。

中国股市的行业占比上，金融还是占了大头。从2010年到2017年，可选消费占比从10%增长到了18%，信息技术从3%增长到了7%，房地产从6%增长到了10%。下滑最大的是能源，从35%下滑到了10%。这些变化，大体反映了经济结构的变化。

A股过去还没有形成系统性的科技Beta。从苹果产业链开始，大部分还是集成商，而不具备核心技术。但是现在我们开始看到一批企业创新的苗头。当这些企业在传统方式下赚不到钱的时候，一定会通过创新去推动。最近上市的很多科技型企业，管理层的背景、经验都非常好，很多是从产业链的全球一线企业出来，有很好的技术和产业背景，然后自己创业。这点和当年台湾非常类似。我觉得这样一大批的科技企业，才是我们未来科技创新上有希望的公司。

我们再来看中国的互联网精神。真正的互联网精神是去中心化，透明化，提升效率，借此也推动了产业发展和社会进步。比如小米对整个插线板行业的颠覆，现在的插线板，都加入了UBS插口，外观也漂亮了很多。小米模式对制造业的产品设计带来的冲击，本质上是互联网思维向制造业的渗透。另外，传统的线下渠道包括超市、苏宁、国美等，被天猫、京东这样的新渠道打破垄断地位，而京东、天猫的中心位置，也在迅速被社群电商、内容电商等冲击。背后其实都是对中心化所带来的低效率的冲击。

当下，互联网行业在迅速挖掘产品力，产品力强的公司能够通过互联网的模式创新，实现品牌和渠道的涅槃，对品牌格局和渠道格局根据带来重构。最近两年，产业内越来越对渠道的碎片化形成共识。我相信，互联网演化的结果，将使得很多产业比以往更重视产品力方面的竞争。 这对中国社会的发展而言，是极大的幸事。

虽然真正的科技Beta还没有形成，但是今天的科技行业已经和过去不同，信息化对传统行业带来了效率提升，并且导致整个社会的效率都在提高。我们现在出国旅游，很多都是爱国主义教育，会觉得中国比欧美一些发达国家生活更为便利。

社会发展到今天这一步，我们更要做一些长期的东西。宏观自上而下看，有许多看不清的地方。微观自下而上看，却有许多让人激动人心的变化。

有四句话总结未来的Beta：

1）“创新”是未来企业获得超额收益的主要源泉

2）“创新”也是资本趋利而行的必然选择

3）互联网精神的裂变和渗透是中国社会发展中最深刻的力量

4）产品力是超额收益的主要来源