杰弗里·冈拉克：继续应对量化宽松政策

　　威信投资公司的创始人和首席投资官杰弗里·冈拉克（Jeffrey Gundlach）说，如果投资者问美联储的量化宽松政策何时将以何种方式结束，那他是弄错了问题的核心。量化宽松将会是美国一个长期坚持的政策工具，投资者应该问的是：针对这种形势，自己有什么样的投资策略？

　　冈拉克说，美联储不会舍易求难地放弃量化宽松政策，美联储主席本·伯南克的讲话和美联储的会议记录已经表述得相当清楚。冈拉克在3月5日为投资者提供的简报中称，美国的量化宽松政策是应对当下经济形势最简单直接的政策。退出量化宽松策略从本质上讲是不合逻辑的，冈拉克说：“我真的不关心美联储的最终策略是什么，因为以现在的视野来看，那还比较遥远，与现在关系不大。”

　　冈拉克确定持续的量化宽松政策可能会有一些后果，会对投资者带来影响。他现在看好美国国债、日本的股票和白银投资，但不是特别看好黄金。让我们来看看冈拉克对美联储政策的预测，以及其对市场策略的分析。

　　简单有效的措施

　　虽然接受了量化宽松政策的现实，但冈拉克并不赞成它。量化宽松政策为金融援助和赤字提供了“令人难以置信的唾手可得的资金。”冈拉克说，“它不仅是美联储选择的政策工具，还是英国央行、欧洲央行和瑞士央行选择的工具，最近，日本央行的量化宽松政策也开始实施。”

　　这个“简单有效的措施”使得各国央行的资产负债表扩张，他说。金融危机爆发以来，美联储和英国央行的资产增加值占到国内生产总值的15%。日本央行资产的增量原来增加较慢，但是2012年2月开始迅速增加。冈拉克说，最近一年里，美国的宽松政策增加的央行资产大概为过去一年国内生产总值的3.5％。如果没有这种资产扩张，美国的国内生产总值会低得多，因为人们的借贷会减少，财政刺激也会减少。

　　在冈拉克发表这篇投资简报一周前，美联储公布了最新的会议纪要显示，美联储内部就量化宽松和扩张资产负债表的政策进行了辩论。但冈拉克说，担心美联储停止量化宽松政策，这种想法本身是“荒谬的”。

　　“我希望在美联储会议上，他们在谈论量化宽松政策的好处和潜在的负面影响，”他说。“如果他们不谈论它呢？这将是让投资者最担心的事情。人们会想美联储当下正实行这些带有实验性质的特殊政策，但是竟然没有任何人关心谈论它，这非常的不正常，会发生什么样的事情？”

　　“美联储现在的政策不会只持续几个月，而会持续几年。”他说，“作为投资者，我们必须接受这一点。”冈拉克表示，如果利率开始上升，美联储会毫不犹豫地增加债务购买量，“美联储如果这样做，面临的压力仅仅是与其他人继续争论债务占国内生产总值比例的数学问题，但带来的好处却是可以为赤字融资降低成本，从而避免政府债务的危机。”

　　预期的后果

　　在过去，冈拉克总会批评美国的财政政策。他说，财政政策方面有着各种改革的尝试，比如增加税收和削减开支，但仍然没有对美国的赤字有太多的影响。他预计财政前景将不断恶化，直到危机的来临。

　　量化宽松政策也面临同样问题。他说，“它可以持续一段时间，似乎短期内也不会有什么坏的后果，”他说，“但是可能戏剧性的事情突然发生了。”美联储成员已经说服了自己，认为量化政策处于“完全控制之下”，但投资者不应因此放松警惕。

　　冈拉克的“投资风险的法则”是风险发生的频率乘以其严重程度。如果问题变得严重，它们发生的频率则较低，反之亦然。量化宽松政策的目的是为了降低问题发生的频率，把问题推迟到未来。但是，一旦问题出现，其严重性将非同一般。

　　冈拉克指出了量化宽松政策和无效的财政政策带来的消极后果，其中一个是一直居高不下的失业率，他说。但失业率并没有完全反应问题的真正严重程度。美国就业人口的比例在2000年为65％，现在约58％，自2010年以来，就基本没有改变。

　　量化宽松政策已经使得年轻人失去工作，并强迫老年劳动力重新开始工作。年轻人失业比率比社会失业率要高。另外，人们的收入也已经下降，自2000年以来，25至34岁的全职工人的平均收入下降了15％。同时，公立四年制大学的学费和杂费的成本上涨了约70％。

　　老一代人也很痛苦，因为低利率意味着他们不能从自己的退休基金中获得足够的收入。这迫使他们回到就业市场，寻求就业机会。“这是一个不好的社会模式，我敢肯定，以后我们会更多地谈论如何运作现在的社会。”他说。

　　市场会如何

　　美国股市已经得益于宽松货币政策，QE1、QE2和扭曲操作都带来了更高的股票价格，但是冈拉克认为，美国股市的未来前景并不特别乐观。

　　他并不认为美国的散户投资者继续会将投资从债券市场转移到股票市场。美国股票市场上的散户投资者数量已经达到相当高的水平，大概处于和2007年相同的水平。债券市场向股票市场的投资转移，会导致股票有新的买家。但对于每一个买家，必须有一个卖家，目前尚不清楚卖方是否会继续将资金投入股票市场，再购买一轮股票。

　　黄金也一直是量化宽松政策的最大受益者，直到2012年这种情况有所改变。在此之前，随着央行资产负债表规模的增加，黄金价格也一直在上涨。冈拉克说，黄金价格在过去一年半的时间低位盘整，目前的价格是一个“很好的合理介入点”。

　　但冈拉克现在更喜欢持有白银，而不是黄金，因为白银具有较高的贝塔值，波动性更强。白银在两年前更受欢迎，现在已经失宠。两年前它的价格已经为50美元，现在大约为28美元每盎司。冈拉克说：“如果你一直考虑进行贵金属投资，现在可能是一个很好的时机。”

　　美国国内的利率自2012年7月开始上升。冈拉克说，过去几周，他在自己的资产配置中增加了5%比例的美国国债。从2012年7月开始，美国国债价格开始下降，风险较高的资产（除高收益债券）的价格有所上涨。经历了半年多的调整，国债的相对价值开始体现。

　　冈拉克认为美国利率并不会上涨。当问及美国10年期国债的收益率时，他有点开玩笑地对预测增加了不必要的精度，他的回答是1.63％。“10年期国债债券收益现在处于2％以上，现在它具有很好的价值，可以买入持有。”

　　日本的步伐

　　现在日本加快了在全球量化宽松比赛中的步伐。国家货币“竞争性贬值”的最终后果将是非常可怕的，但在短期内，日本股市将反弹，他说。

　　日本的债务占国内生产总值的比例为240％，这是一个相当可怕的数字。冈拉克说，一年多前这个数字还是212％。自2008年以来，日本政府的每季度支出都在增加，而维持政府未来开支的唯一方法是“大规模印钞”，他说。日本社会已经接受了新当选的首相安倍晋三的量化宽松政策。

　　日本的人口出生率已经从20世纪70年代以来的1.9%,下降到现在的0.8%。人口减少是其面临的最大问题，因为养活退休人员的工人越来较少。日本的私人储蓄正在减少，贸易赤字在增加，再也没有任何方式资助其国内的赤字，冈拉克说。因此，日元的价值从2012年11月以来相对于美元已经开始“崩溃了”，冈拉克说。

　　但是它也使得日本股市以美元计算已上涨约30％。他说，日元的疲软有利于出口，可以帮助日本企业增加利润。有人认为日本的危机会使得其债券收益率走高，但冈拉克并不这样想。日本已成功地维持住了低利率。他认为，日本的量化宽松政策有助于其国内的股票市场，强劲的出口增长会帮助经济繁荣。冈拉克说，日经指数以美元计算2013年的收益很可能将达到20％。

　　“日本股市比美国股市便宜，”冈拉克说，“如果我被迫选择投资股市，我会选择投资日本股市。”

　　杰弗里·冈拉克是威信投资公司的创始人和首席投资官，他在按揭抵押证券投资上的专长得到了投资者认可。冈拉克基于对次贷问题的判断，早在2008年危机爆发前已向投资者发出警告，而且其近年在抵押债券组合的调配上也做出了骄人的成绩。他被认为是新一代的债券之王。2012年7月，他又准确预知了美国债券市场的顶部。