鹏华基金刘涛：稳中求进常远致胜，期待债市盛夏景明

各位尊敬的基金投资者：

回顾2018年大类资产表现，在“贸易战”和“经济去杆杠”的双重压力下，市场对经济增长的担忧显著上升，叠加部分龙头公司业绩出现明显下滑，股票市场出现较大幅度回调，截至12月28日，上证综指今年以来回落24.59%，创业板指回落28.65%。另一方面，央行年初以来货币政策转向“宽货币”，通过三次降准释放了较多的流动性，进而带动了债券收益率的下行。债券获得了较多的价差收益：中债总指数上涨9.58%，短融总指数上涨5.02%，债券整体表现更加突出。债市的春意盎然助力相对应的基金产品斩获不错的收益表现，中长期纯债基金的今年以来收益率也大幅跑赢普通股票型基金、战胜货币基金。Wind数据显示，截至12月28日，中长期纯债基金今年以来算术平均收益率为4.95%，明显好于货币市场型基金的3.50%以及普通股票基金的-22.08%，债券市场焕发出春回大地的生机。

从宏观经济方面看，本轮经济周期从2016年2季度开始，至今已持续近两年半时间；其中，在经济复苏周期，地产、基建、外需强劲等均构成经济动能持续的重要因素；社融增速也出现明显反弹，背后则是地方政府、居民、企业不断加杠杆实现的债务扩张。但目前来看，本轮经济周期正面临政策退出之后的增长放缓，信用也从过去两年的扩张进入一个正常的收缩周期，大部分经济指标显示本轮经济复苏周期正进入尾声。首先是2017年3季度开始，金融监管对表外融资的影响呈加速趋势，狭义和广义社融增速均回落至2015年低点附近，社融增速快速下行对实体经济开始形成制约，而这在基建领域体现最为明显，2018年以来，基建投资增速在融资受约束后呈现回落。其次是房地产销售数据在经历2016-2017年的历史性高峰之后，2018年增长压力有所增加，而且受到棚改审批权上收、地产融资受限等影响，地产投资端在2018年下半年以来也面临一定的下行压力。第三是出口数据，在全球经济持续放缓的背景下，外需对出口的拉动作用也在持续放缓；2018年1-3季度中国出口增速整体维持高位，主要与中美贸易战影响之下，部分企业存在“抢出口”效应有关；而从11月份出口数据来看，此前已经确定加征关税商品的“抢出口”效应在逐步减退，预计后续出口的压力将明显回升。

在经济下行压力持续加大的背景下，国内宏观经济政策也出现了显著调整，2018年年初至今，央行已连续进行了4次降准，以支持小微等实体企业融资难融资贵问题。从2018年12月中央经济工作会议公报内容信息来看，2019年国内政策将进一步加大“逆周期调节”。从刺激力度上来看，中央经济工作会议并未透露太多信息，整体基调更多的是“相机抉择”，目前来看仍保持了战略定力；主要目的在于通过弱刺激政策托底经济，房地产依然坚持“房住不炒”、“ 因城施策”的口吻，短期内重走“老路”的概率不大，基本面大概率延续回落趋势。

财政政策方面，会议表示“积极的财政政策要加力提效，实施更大规模的减税降费，较大幅度增加地方政府专项债券规模”，预计2019年除“减税降费”之外，地方专项债发行规模会有一定放量，但从整体净融资规模来看，即便考虑3%的赤字率和2.5万亿的新增专项债发行，2019年地方债净融资规模也要弱于2016-2017年，预计对债券市场的冲击有限。货币政策方面，会议强调“稳健的货币政策要松紧适度，保持流动性合理充裕，改善货币政策传导机制，解决好民营企业和小微企业融资难融资贵问题”，预计2019年仍将维持中性偏宽松的格局，工作重点在于货币政策传导机制的疏导；而在“宽信用”依然不畅的背景下，2019年降准降息等宽松货币政策仍然可期；同时从外部均衡来看，在美联储加息周期接近尾声的背景下，预计对国内货币政策的掣肘也将有所缓和，货币政策操作空间也将被打开。综合来看，我们认为货币政策维持宽松与经济基本面持续走弱对债市仍较为有利，中长期债券收益率仍存在下行空间，收益率曲线预计牛平形变，债市的盛夏景明值得期待！

在机构投资者云集的债券市场，我们一直秉持长期投资、攻守均衡、控制回撤的理念，牛市中跟上市场，熊市中大幅跑赢市场、追求绝对正收益，目的是在整个过程中使得资产获得稳定的回报，从而积小胜为大胜，实现保值增值。所以投资更像是一场马拉松长跑，不在于短时间内跑得多快，更在于整个过程中能够平稳发挥从而取得最终的胜利。

最后，向始终信任我们的投资者表示深深地感谢，感谢你们同我们风雨同舟，感谢你们陪伴我们终于迎来属于我们共同的新时代。